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?摘要：作為國內私募股權投資界的明星基金，中信產業基金在募投管退各個環節的專業化管理運作對同業具有良好的借鑒意義。文章旨在通過總結分析中信產業基金的成功經驗，為私募股權投資基金的管理運作提供有益的參考。
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關鍵詞：私募股權投資基金；中信產業基金；投資運作
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????近年來，隨著退出渠道的逐步通暢，我國私募股權投資市場規模不斷擴大，投資機構不斷增加。2017 年中國私募股權募資規模已超過美國市場，成為全球最大的私募股權投資市場。盡管 2018 年 4 月正式落地執行的資管新規對私募股權基金的合格投資者標準、產品設計、交易結構、退出安排等產生了較大的影響，但長期來看仍然利好私募股權投資基金。業界更是普遍認為，相關產業基金或將迎來較好的發展機會。
????一、 私募股權投資基金及其發展情況
????私募股權投資基金（Private Equity，簡稱“PE”）是指通過非公開募集的形式，對未上市的公司和企業進行權益性 投資，并采取一些方式出售股權獲取盈利的投融資活動。
????私募股權投資基金最早起源于美國。20世紀40年代， 美國中小型企業融資難度很大，為了給中小型企業，尤其是科技企業的發展提供資金支持，美國研究與發展公司設立了私募股權投資基金，因此，最初的私募股權投資基金帶有 風險投資的性質。80年代起，西方資本市場興起了一波并購浪潮，并購基金成為了私募股權投資基金的一種重要形式。此外，隨著資本市場的不斷發展，逐步發展出夾層投資基金、基金中的基金等形式。廣義的私募股權投資基金包括 對處于各個發展階段（種子期、初創期、發展期、拓展期、成 熟期、Pre-IPO）的企業所進行的投資。從定義上來講，創業投資、并購基金、夾層投資基金、基金中的基金等都是對非上市公司的投資基金，因此，它們都屬于廣義的私募股權投資基金。而狹義的私募股權投資基金專指投資于成熟企業的基金。本文所討論的是廣義的私募股權投資基金。
????我國《產業投資基金管理暫行辦法》中明確規定，產業投資基金指的是“一種對未上市企業 進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度，即通過向多數投資者發行基金份額設立基金公司， 由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產，委托基金托管人托管基金資產，從事創業投資、 企業重組投資和基礎設施投資等實業投資”。從這個定義來看，我國的產業投資基金的本質就是廣義的私募股權投資基金。
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????與國際發展相似，我國私募股權投資也是從風險投資發展而來的。1985 年，中國新技術創業投資公司成立，成為 我國最早的風險投資機構。隨后，在相關政策的推動下，國內風險投資市場經歷了一段快速的發展。2000 年，受美國科技網絡股危機影響，行業發展陷入低潮。后來，隨著中小企業板、創業板、新三板的相繼啟動，我國私募股權投資市場迎來了良好的發展環境。2014 年，《私募投資基金監督管理暫行辦法》正式發布實施，私募股權投資進入規范化發展?階段。
????據清科數據顯示，截至 2018 年 12 月，中國私募股權投資市場擁有近5萬家投資機構， 累計設立超過10萬支基 金，累計投資超過15萬次。在眾多私募股權投資機構中，中信產業基金以募資神速、項目又好又多著稱，成立近十年管理資產規模已達千億元人民幣，投資超過百起，30 多家被投企業成功上市。其成功的投資運作之道獲得了國內外市場的廣泛認可，值得我們深入研究和學習。
????二、 中信產業基金構成情況
??? 2008年6月，經國家發展和改革委員會批準，中信產業投資基金管理有限公司（簡稱“中信產業基金”）正式成立。中信產業基金是中國中信集團公司旗下專門從事 PE 基金 管理業務的子公司。其最初注冊資本人民幣 1 億元，2010 年 12 月 14 日，注冊資本由1億元增加至18億元，中信證券的持股比例由 71%下降至 35%的股權，但仍然是控股股東。其它股東還包括四川中科 成投資、中國泛海控股集團、鄂爾多斯伊泰投資控股、中國高新投資集團、北京國俊投資、北京華聯投資和內蒙古伊利實業集團，分別占比16%、15%、13%、6%、5%、5%和 5%。此外，基金的38個出資人（LP）既有全國社保基金、郵儲銀行、中國建投、國開金融等身家顯赫的國有企業，也有聯想控股、遠東控股、雅戈爾集團、新華都實業等知名民營企業。自2009年以來，連續 8 年（2018 年榜單尚未揭曉）入選清科集團發布的中國私募股權投資機構**強（2/30，4/30，9/30，2/50， 14/50，7/50，2/50，15/100，7/100），取得了行業矚目的成績。
????據清科數據顯示，中信產業基金旗下共有14支基金， 其中有11支基金已募完或已完成首期募集。其中綿陽科技城產業投資基金（90億元）、中信產業 美元基金（9.9億美元）、中信夾層基金（51.1億元）、北京中信投資中心（簡稱中 信股權投資基金三期，118.96 億元）和深圳池杉常青股權投資中心（7.65 億元）已完成募集。中信產業基金美元二期（首期7億美元）、 上海磐信融震股權投資管理中心 （首期 3 億 元）、珠海镕聿投資管理中心（首期 1.01 億元）、北京信升創卓投資管理中心（首期8.61億元）、中信（上海）股權投資中心和中信（綿陽）投資中心已完成首期募集。這些基金在募集過程 中得到了海內外200多家知名投資機構的鼎力支持。此外，中國STEM教育產業投資基金、長山興（青島）商業資產投資中心和上海镕尚投資管理中心3支基金正在募集。
????三、 中信產業基金投資情況
????截至2018年12月，中信產業基金已累計投資超過100家企業，其中30多家被投企業成功上市，管理資產規模已達千億元人民幣，并形成了“控股型投資為主，少數股權投資為輔”的投資策略。其中，前者主要聚集在工業環保、醫療服務、旅游休閑商業服務等核心行業，而后者主要投向科技互聯網、生物科技等新興行業。中信產業基金致力于與被投企業建立長期合作伙伴關系，助力被投企業的可持續發展，并推動被投企業所處行業及社會的整體發展。
????從清科私募通的數據可以看出，中信產業基金投資的對象主要集中在生物技術/醫療健康、互聯網、金融和清潔技術行業。在生物科技和醫療健康領域出手30次，總投資額達12.74億美元，代表性項目包括新里程醫院、美麗田園、三生制藥、九芝堂、友搏藥業、嘉林藥業、基石藥業、藍帆醫療等；在互聯網行業投資17次，總投資額7.86億美元，代表性項目有滴滴、趕集網、餓了么等；金融業得到了29次投資，總額12.29億美元的投資，這些資本分別投向了萬得信息、銀聯商務、大連信仰、成都中小擔保等公司；以清潔技術作為環保領域的重點行業也得到了15次投資，總額5.32億美元，主要的投資對象包括中國水環境、康恒環境、高能時代等。此外，中信產業基金在旅游、消費等領域也進行了產業布局，典型的項目有中景信、快樂購、會稽山、圣迪樂村等。在這些行業里，由于科技互聯網、生物科技等行業屬于充分競爭的領域，對人和團隊的依賴性較大，因此，中信產業基金選擇參股型投資，控股型投資主要投向工業環保、醫療服務、旅游休閑商業服務等領域。
????從投資項目所處的階段來看，中信產業基金主要偏向于投資成熟期和擴張期的企業。其中83次投資擴張期企業，共投資52.99億美元，66次投資成熟期企業，共投資34.83億美元。由于種子期和初創期的投資金額較小，因此分別獲得了769萬美元和3.43億美元的投資。
????四、中信產業基金退出和回報情況
????截至2018年12月，在中信產業基金投資的100多家企業中，已經有51項投資通過IPO、股權轉讓、并購或者回購的方式完成了退出，累計回報總金額達到34.9億美元。在公開的IPO項目中，比較具有代表性的包括三生制藥、貝因美、快樂購、盛運環保等，上市后賬面回報倍數分別達到6.59倍、5.92倍、4.79倍和4.36倍。
????在諸多項目獲得退出的同時，中信產業基金也創造了高額的營收，得到了豐厚的利潤。據中信證券2018年半年度報告顯示，截至2018年6月，中信產業基金總資產人民幣677696萬元，凈資產人民幣518370萬元；2018年上半年實現營業收入人民幣187257萬元，利潤總額人民幣76129萬元，凈利潤人民幣59922萬元。
????除了短期的財務回報，中信產業基金也非常重視長期價值的創造。中信產業基金不僅為企業提供資本，更在戰略布局、團隊建設、運營管理等方面為企業提供增值服務。例如，中信產業基金幫助其控股企業美麗田園進行了戰略轉型，使其從傳統生活美容轉型為生活美容和醫療美容并重的企業，幫助其進行了17起并購，進行了供應鏈整合，提升了品牌宣傳。中信產業基金控股美麗田園的四年使其凈利潤增長了4倍，在幫助企業提高利潤的同時，更協助企業不斷創造價值，實現了企業和投資者的共贏。
????五、中信產業基金的成功經驗
????中信產業基金是國內少數以控股型投資見長的投資機構。其重要的原因是由于控股型投資的標的難選，投后管理難做。即使面對這樣的局面，中信產業基金仍然能夠將控股型投資做大做強，究其原因，本文將中信產業基金成功經驗總結為以下四個方面。
????一是強大的投資方背景。首先，背靠中信集團的中信產業基金擁有良好的信用背景，可以較容易地讓出資人和融資企業打消最初疑惑，使其在資金募集和獲得項目方面占據了優勢。中信產業基金一經成立，就得到了包括全國社保基金、郵儲銀行、中國建投、國開金融等優質LP的鼎力支持。并成功地獲得了三生制藥、華電重工、魯華泓錦、滴滴等多項優質標的。其次，中信集團在金融、資源能源、制造、房地產等領域深耕多年，積累了雄厚的資源稟賦和行業經驗，無論對參股型還是控股型投資都有較好的基礎和支持。
????二是深入的行業研究。中信產業基金非常重視行業研究，其投資團隊涵蓋工業能源、金融、醫療、科技、消費零售、商業服務等諸多行業，并保持長期跟蹤和深度研究。對于金融、消費零售、IT等充分競爭的行業，由于其對團隊的依賴性較大，中信產業基金會選擇參股型投資。對于工業環保、醫療服務、旅游休閑等重資產行業則進行控股型投資。而在具體尋找項目方面，中信產業基金建立了一套標準的流程：行業研究——初步盡職調查—投委會—詳細業務盡職調查—法律和財務盡職調查—出具管理建議書。這一過程不僅為其自身提供了強大的決策支持，更向目標企業展示了其高超的業務水平，為成功獲取項目打下了良好的基礎。
????三是專業的投后管理。參股型投資多為財務投資，企業后續發展主要依靠創始人團隊的管理，投資機構只是適度地提供一些資源和幫助。而控股型投資則需要投資機構深度參與企業的經營和管理。中信產業基金在簽訂投資合同成為股東之后，投后管理團隊會介入企業，與其一起制定“投后管理計劃”。中信產業基金的相關團隊會定期與管理團隊溝通并參加董事會議，不僅為企業提供資本，更在戰略、人才團隊運營管理優化等方面為企業提供幫助。
????四是良好的增值服務。首先，中信產業基金有一支專業的增值服務團隊，團隊的成員都是資深的咨詢服務顧問，可以提供專業的咨詢服務；其次，中信產業基金的LP資源、被投企業形成的網絡都是其積累的重要資源；第三，中信產業基金會不定期邀請諸多經濟學家、業內專家等做專題討論，通過召開各類的主題峰會為被投企業搭建網絡資源，提供增值服務。
????六、啟示
????中信產業基金在私募股權投資領域積累的寶貴經驗值得同業學習借鑒。總結下來，本文給出以下幾個方面的建議。
首先，建議私募股權投資基金加大行業研判和能力建設，在適當行業領域增加控股型投資。從國際市場上來看，控股型交易是整個PE市場的主流。海外成熟市場，控股型投資的規模是成長型投資的2倍~3倍。在中國，近年來越來越多的創業者開始考慮公司股權轉讓。國企混合所有制改革下，一部分競爭性領域的國企也可能會讓渡股權。因此，未來控股型交易也將成為中國PE市場的一個趨勢。私募股權基金應該加快行業研究，提升團隊企業管理能力，逐步增加控股型投資布局。
其次，建議私募股權投資公司嘗試在一些戰略新興行業和戰略支撐產業領域建立產業基金，爭取引入具有強大的機構背景或良好信用信譽的LP，一方面緩解資金壓力，一方面為基金增信。通過引入外部LP，不斷提升機構背景和網絡資源。
最后，加強投后管理建設，提升增值服務水平。私募股權投資公司應注重投后管理團隊的專業化建設，在幫助企業成長、提高營收利潤的同時，實現對投資者和機構本身的價值創造。在投后管理的過程中，建設增值服務團隊，通過召開各類的主題研討會等多種形式為被投企業搭建網絡資源，提供增值服務，助力企業發展，從而獲得長期回報。